יום רביעי, 23 באפריל 2014

רפורמת בכר הצליחה? תלוי את מי שואלים ותלוי לאיזה רגולטור הלכו הנכסים

רפורמת בכר, שבוצעה במהלך שנת 2005, היתה אבן דרך מאוד משמעותית בשוק ההון הישראלי. היא שינתה באיבחה אחת את מפת הכוחות בשוק, ביצעה באופן חד מאוד תזוזה של נכסים רבים מסוג אחד של גופים - הבנקים, לסוג אחר של גופים - בעיקר חברות הביטוח.
ועדת בכר ראתה מול עיניה את הלקוח, וראתה שכאשר אותו לקוח נמצא בבנק מסויים, סביר להניח שלאותו לקוח יש גם קרנות נאמנות, וגם קופות גמל והשתלמות של גופים הקשורים לאותו בנק. מצב זה יצר כמה בעיות:

ראשית, בעיות בהקצאת נכסים יעילה בתיקי הלקוחות, באיכות ייעוץ ההשקעות שהם מקבלים, ובאיכות ניהול ההשקעות של הלקוחות - אם אני מגייס באמצעות בנק גדול, המאמץ שלי לא חייב להיות מדהים, ובזמנו דובר על פערי תשואות בין גופי ההשקעות של הבנקים לגופים הפרטיים. הסיפורים על משווקי השקעות שנזרקו מסניפים של בנקים, רק כי ניסו למכור קרנות של חברה מתחרה מוכרים לכל פעיל ותיק בשוק ההון. וכמובן שהלקוחות נפגעו מכך.

שנית - בעיה בהקצאת המשאבים במשק. הבנקים גם שולטים על החסכון של הציבור, וגם קובעים כיצד להשקיע את הכסף הזה. החשיפה של המשק למערכת הבנקאית היתה גבוה מדי. היו גם סיפורים על מנהלי בנקים שהתקשרו למנהלי השקעות וביקשו להצביע בצורה מסויימת באסיפה כזו או אחרת. ועל בנקים שרכשו אגרות חוב בחברות שהם עצמם ביקשו להקטין להם אשראי. אמנם הסיפורים האלה לא מתועדים אולם גם הם מוכרים לותיקי שוק ההון.

לתוך המקום הזה נכנסה ועדת בכר. הרעיון של הועדה היה פשוט - הפרדה. פעולת ההפרדה היתה חדה ומהירה באופן שהפתיעה אף אותה.

לא מעט מלל נשפך על ועדת בכר, בעיקר מלל של ביקורת, והביקורת התייחסה לדמי הניהול בקופות הגמל ובקרנות ההשתלמות. האמירה הרווחת היתה כזו - הבנקים מכרו ביוקר את קופות הגמל, הגופים המוסדיים רכשו את קופות הגמל במחיר גבוה, ונאלצו להעלות דמי ניהול, כדי להצדיק את דמי הניהול בתשואה, הגדילו המוסדיים את הסיכון בקופות הגמל. המשבר של 2008 רק המחיש את הסיכון שהמוסדיים לקחו על-חשבון הציבור, ובסופו של יום יצא שכרו של הציבור בהפסדו. זו בגדול הטענה העיקרית נגד ועדת בכר.

מול טענה זו אפשר לציין את הירידה המתמשכת בדמי הניהול בגופי החסכון הפנסיוני - נכון, חלקה הגיעה בעקבות התערבות של הרגולטור, אבל חלקה גם הגיע בעקבות התחרות בין הגופים השונים. אפשר לציין את התשואות של קופות הגמל שהחזירו מהר מאוד את הפסדי 2008. אפשר גם לטעון שאם היינו במשבר 2008, עם החשיפה למערכת הבנקאית היינו במצב גרוע הרבה יותר, ואפשר לטעון שהיקף התספורות ביחס להיקף החוב, נמוך בשוק ההון למול המערכת הבנקאית.


כל אלה טענות על הדרך, אבל לדעתי הבעיה היא לא בועדת בכר דווקא, הרפורמה עצמה היתה רפורמה ראויה, ונדרשת מאוד. הבעיה היתה, ובמידה רבה עדין קיימת והיא בפיקוח על שוק ההון במשרד האוצר. עד רפורמת בכר, הפיקוח על שוק ההון נחשב למפקח החלש יותר. ללא היסטוריה של רגולטור משמעותי קיבל לחזקתו הפיקוח על שוק ההון עוצמה בלתי רגילה שאיתה לא ממש ידע להתנהל. אגב, המפקח החזק בשוק נחשב הפיקוח על הבנקים. זה לא ממש מקרה ששני המפקחים הללו דואגים בעיקר לחוסנם וליציבות הגופים המפוקחים. הירושה שהעביר המפקח על הבנקים לפיקוח על שוק ההון לא היתה ממש נקייה. הבנקים עשו כמעט כרצונם בנכסי הציבור, ועם ההפקרות הזו נאלץ המפקח על שוק ההון להתמודד כמעט מאפס.

(במאמר מוסגר נאמר, כי לדעתנו גם היום המפקח על הבנקים לא ממש מקשה על החיים של הבנקים, למרות שיש ניצוצות בכיוון הראוי, בעיקר בכל הקשור לתעודת הזהות הבנקאית, אבל זה כבר לדיון אחר).

צריך לזכור שהמצב היום בפיקוח על שוק ההון טוב לאין שיעור מזה שהיה ב-2005, ועדין העמדה השולטת בפיקוח על שוק ההון הוא טובת המפוקחים לפני טובת הציבור. כראייה, המהלך האחרון של דורית סלינגר זוכה לתגובה נדהמת על כך שהוא לחלוטין מעדיף את הציבור ולא את המפוקחים. 

בהקשר של בכר, יש גם קבוצת ביקורת. שכן נכסי הבנקים עברו בשתי תצורות: קופות הגמל וההשתלמות עברו תחת פיקוח אגף שוק ההון באוצר, ואילו קרנות הנאמנות עברו תחת הרשות לניירות ערך. אם הטענות על בכר מתמקדות בעיקר בתחום הפנסיוני, הרי שאם היו טענות לגבי קרנות הנאמנות, טענות אלה נראות לחלוטין לא רלבנטיות.

בעקבות ועדת בכר, מערך הייעוץ בבנקים השתפר פלאים. יועץ ההשקעות היום הוא אכן מקצועי יותר ואובייקטיבי לגמרי. דמי הניהול בקרנות הנאמנות, גם אם עלו בתחילת הדרך, הרי שעם השנים ירדו דמי הניהול הממוצעים, כשמה שנשאר קבוע הוא עמלת ההפצה (וגם היא ירדה בסוף, נחשו בזכות מי?), והגענו היום למצב שבו קרנות הנאמנות מנהלות סכום שיא של 250 מיליארד שקלים. אמנם מנהלי הקרנות מרוויחים פחות על כל שקל מנוהל, אבל הם מנהלים פי-2 יותר נכסים (שווי נכסים מנוהל ב-2005 היה בדיוק מחצית מזה המנוהל כיום).

אז לסיכום, השאלה אם ועדת בכר היתה טובה או לא היא שאלה לא רלבנטית. ועדת בכר והרפורמה בעקבותיה היתה נכונה וראויה. הבעיה היתה ונשארה בפיקוח, ברגולטור. את זה לא יצרה ועדת בכר, לא שינתה ולא החריפה. יתכן שועדת בכר חידדה את ההבדל בין הרגולטורים השונים בין מי שבוחן את טובת המשקיע, לזה שבוחן את טובת המפוקח (ואני יודע שמנהלי קופות הגמל, חברות הביטוח, וקרנות ההשתלמות יחלקו עלי בעניין הזה), ובעניין הזה המפקח על הבנקים לא היה עדיף מהפיקוח על שוק ההון, ויתכן אף שהיה גרוע יותר, שכן הוא נחשב לרגולטור חזק, ועמדתו היא עמדה משמעותית וקובעת (מישהו מנסה לדמיין את חיים כץ מתווכח בוועדת הכנסת, וחולק על גובה דמי הניהול עם המפקח על הבנקים כמו שעשו לעודד שריג?).

המסקנה מכל זה היא שמבנה הפיקוח צריך להשתנות, צריך לבחון פיקוח דו-ראשי. גוף אחד שיהיה אמון על טובת המשקיע והציבור במודל של הרשות לניירות ערך. גוף שני יהיה אמון על יציבות המפוקחים במודל הפיקוח על הבנקים. יש לא מעט בעיות במודל הזה, ולא ניכנס אליהם כאן, אבל ההבדל בין שני הגופים האלה, ניכר מאוד בתוצאה. ההבדל הזה הוא זה שצריך לגרום להביא לשינוי במבנה הפיקוח. אין כמו עשור לרפורמת בכר כדי לציין את המהלך הזה.

אין תגובות:

הוסף רשומת תגובה